摘要：积极发展和培育债券市场乃是金融危机后东亚新兴市场经济体调整金融结构的重中之重。本文就东亚新兴债券市场的市场规模、债券期限结构、二级市场流动性、债券投资者基础以及债券市场的基础设施建设等进行了比较。虽然都属于新兴债券市场，但所处的发展水平并不是整齐划一的。

　　关键词：东亚新兴市场经济体，东亚新兴债券市场，债券市场发展水平

　　1997年的亚洲金融危机给东亚各经济体带来了巨大的危害。危机过后，人们从不同的角度分析了导致这场危机的根本原因，其中金融部门的结构缺陷则是一个主要的因素。东亚各经济体的金融部门大多是严重地依赖于银行体系的，这种情况必然导致银行贷款抑制股票和债券成长的不良后果。一般地说，商业银行的负债主要是来源于短期的存款，因而也应主要地用于短期的贷款。由于短期负债和长期资产的对接会导致资产负债表中的期限错配，因而银行并不适合于将短期的负债用于较大规模的长期投资。虽然从某种程度上说，期限错配可以通过谨慎的规章制度来解决，但是这将导致银行更容易出现危机，甚至是系统性的危机。因此，建立一个充满活力的债券市场不仅可以减轻这种银行主导性的金融部门的潜在期限错配性，减少金融部门的脆弱性，而且还可以为商业投资提供更加廉价的长期资本。从这个意义上说，债券和股票不仅有助于缩小国内利率与国外利率的利差，而且也有利于减少国内投资大量依赖于国外借款的数量。同时，还可以克服导致金融体系脆弱的另一个缺点，即国内货币资产与国外货币负债的货币错配问题。

　　总之，越来越多的人们认识到危机过后的亚洲更迫切地需要一个充满活力的债券市场来保持金融市场间的平衡。因此，亚洲新兴债券市场的发展日益成为人们关注的焦点。

　　东亚新兴债券市场是指东亚新兴市场经济体的国(地区)内债券市场。从发展水平上看，东亚各新兴债券市场的发展水平存在着很大的不平衡性，这里讨论的主要是下面9个东亚新兴市场经济体包括印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、中国大陆、中国香港、韩国和中国台湾的国(区域)内债券市场。

　　一、东亚新兴债券市场的规模

　　按照绝对价值来说，东亚各经济体的内部债券市场规模从印尼的20亿美元到韩国的大约3000亿美元，这9个东亚国家债券市场的规模总和大约相当于美国债券市场的7%，日本债券市场的12%。相对于这9个经济体的GDP来说，其债券市场的规模是由印尼的不足2%到马来西亚的超过90%(见表1所示)。比较而言，美国债券市场的规模则占到其GDP的126%，日本的占143%，澳大利亚的占60%。就东亚新兴市场经济体的内部而言，公共部门债券占有较大比重的有中国、菲律宾、新加坡和泰国，而金融部门债券和企业债券占有较大比重的是中国香港、韩国和马来西亚。

　　二、债券发行的期限结构

　　债券期限越长就说明该种债券市场越成熟，因为投资者的信心是通过他们将自身的资金委托时间的长短的意愿来测量的。也就是说，如果投资者越愿意投资较长期限的债券，就证明他对这种债券越有信心。然而，在东亚新兴市场经济体中，要找到测量这种信心的指数还很困难。不过根据有关资料分析，香港和新加坡债券市场的发育程度则大大好于东南亚其他新兴市场经济体。具体表现在这两个经济体的债券发行是非常有规律的，而且政府债券的基准收益率曲线基本形成，并成为反映市场价格走势的可靠依据。

　　韩国的债券发行主要集中在中短期债券上。与之相反，台湾地区则很少发行短期债券，而是更多的发行中长期债券。尽管马来西亚的国内债券发行的大部分集中在长期债券上，但它的中短期债券发行也有一定的规模。菲律宾绝大部分是发行1年期左右的国库券，它的长期债券是非常零星的。泰国的债券则常常集中在短期的可交换的企业票据上，很少有长期的。中国和泰国的债券发行也大部分属于中短期的债券。另外，这些经济体的政府债券还不能为企业债券提供一条稳定的和可预测的收益曲线。

　　三、二级市场的流动性

　　债券市场的流动性在很大程度上决定于二级市场交易的活跃程度。其中，二级市场的流动比率乃是衡量债券市场流动性的主要标志。以流动比率为标准，香港则处于东亚各经济体的最前列(其流动比率大约为20%)，其次是台湾(9%)、新加坡(8%)、韩国(5%)、泰国(0.41%)、印尼(0.35%)、马来西亚(0.25%)和菲律宾(0.03%)(见表2所示)。但这些流动比率都大大低于成熟债券市场国家，如澳大利亚则超过了50%。

　　四、债券投资者基础

　　在成熟的债券市场上，债券市场的投资者基础一般地包括多个层面：银行、共同基金以及保险基金等。由于在大多数东亚新兴市场经济体中，上述机构的发展水平较低，因而其债券市场的投资基础是比较单一的。当然，在这方面，东亚新兴市场经济体之间也存在着很大的不同。在香港，私人银行吸收了大部分的债券发行，这一过程是通过保险基金或证券公司来实现的。在新加坡，国有基金则是债券的主要购买者，这一过程是通过私人银行和其他金融机构来实现的。在韩国，债券发行的大部分是由银行购买的。在台湾，大约有一半的债券发行是由私人银行购买的。马来西亚也主要是依靠个人基金来吸收的，而菲律宾则更多地依靠私人商业银行来吸收。印尼和泰国则大部分是依靠个人基金来吸收的。

　　五、债券的税收待遇

　　中国和香港对于主权债券都给予了免除所得税的待遇，即使对于债券交易的利润征税也采取了优惠政策。新加坡也对债券给予了特别的税收优惠。香港对债券交易不征税。韩国对债券征税也采取了优惠政策，而且这种征税是有限的和不定期的。同样，印尼、马来西亚、菲律宾和泰国基本上也采取上述优惠政策。

　　六、债券市场的基础设施建设

　　债券市场基础设施有许多方面，主要包括：发行方式(是拍卖、承销还是有约束性或强制性地销售)：报价方式(是计算机自动撮合还是现场喊价，公开报价还是由证券商报价)，交割和结算系统(是账面记录还是当场结算)等。