一、我国债券市场结构失衡的表现

　　债券市场作为资本市场的重要组成部分，不仅通过其融资功能为国家财政以及企业解决资金短缺问题，而且通过其信号显示功能引导资源的合理流动，进而推动经济的快速增长。随着改革开放以及社会主义市场经济运行方式的逐步确立，我国的债券市场获得了快速的发展。债券余额由1986年的401.86亿元增加到2004年的41445.4亿元，增加了102.1倍，年均增长率为29.4%。然而，在这种快速增长的背景下，债券市场结构却存在着严重的失衡问题，集中表现为：

　　1.债券融资与股权融资的比例失衡

　　发行债券和股票是企业弥补资金不足的两种途径，然而两种融资方式对于企业控制权及其在市场信号传递过程中的功能是不同的。在成熟的资本市场上，企业在融资方式的选择上是先债券融资，后股权融资，债券融资是企业直接融资的主要来源。如2001年上半年，全球企业通过债券融资的规模是股权融资的9倍。而在我国的资本市场上，从1986年到2004年，企业通过发行债券的累计融资额仅为4108.34亿元，而同期通过股权形式的融资额则为10531.04亿元，是债券融资的2.56倍。其中，2000年到2004年，企业通过股权形式的融资额是债券融资额的5.80倍。“股强债弱”格局表现得十分突出。

　　2.债券市场上的品种结构严重失衡

　　成熟的债券市场不仅应该为政府弥补财政赤字、实现宏观调控提供方便，更应该为企业提供融资便利。表1是美国债券市场的品种结构。可以看出，从1996年以来，在美国的债券市场中，国库券所占比例不断下降，而企业债券、货币市场债券和联邦政府债券则明显上升。到2000年，排在前三位的债券品种依次为企业债券、国库券和货币市场债券，其中企业债券所占比例已经超过了1／5，这说明在美国，债券市场是企业融资的重要场所。

　　而在我国的债券市场中，债券品种结构的失衡问题非常严重(见表2)，国债和金融债几乎占据了债券发行的全部。由于金融债券主要是政策性金融债券，因此可以说，我国的债券市场主要是为政府提供融资服务。

　　3.企业债券发行的主体结构失衡

　　我国2004年实施的《公司法》规定，股份有限公司、国有独资公司。两个或两个以上国有投资主体设立的有限责任公司才能申请发行公司债券。这一规定将大量非股份制的民营企业排除在外，导致了国有企业与民营企业在债券融资上的不平等，使得企业债券的发行主体主要为大型国有企业集团和重点企业，企业债券发行主体结构单一。虽然在2006年实施的新《公司法》中放宽了对企业债券发行主体的规定，但要使大量的优秀民营企业能够真正通过发行债券融资还需要一个漫长的过程。

　　4.企业债券发行的价格结构失衡

　　我国现有的企业债券，几乎都是按照同一模式设计的，只要债券的期限相同，则利率都一样，名义收益是绝对确定的。在利率的计算上，又主要是固定利率，很少有浮动利率。这与20世纪80年代以来国际债券市场上利率计算方式多样化的发展趋势形成巨大反差。

　　二、我国债券市场结构失衡的原因

　　我国债券市场结构性失衡问题的存在，是由多种因素交织导致的。但归纳起来，主要有以下几个方面：

　　1.资本市场与债券市场功能定位偏差

　　首先，从资本市场的功能定位来讲，过分强调了其融资功能，而忽视了资本市场的其他功能。众所周知，资本市场的基本功能除了融资功能之外，还有风险分散功能、信号传递功能、价格发现功能、资源配置功能，等等，这些功能通过不同的机制表现出来，并从不同的方面推动着经济的增长。然而，我国的资本市场从其诞生之日起，就将其功能定位于融资功能，具体讲就是为国有企业解困提供融资服务，并将其作为一项政治任务来实施。这种功能定位，加上我国资本市场融资过程中存在的股权融资软约束，使得我国企业在融资过程中存在着严重的股权融资偏好，债券市场却未得到充分发展。其次，从债券市场的功能定位来讲，我国债券市场在现实中又表现为主要为中央政府提供融资服务。通过债券市场，政府支配了过多的资源，而为企业，特别是非国有企业留存的融资空间几乎没有。政府对债券市场资源支配权的垄断，虽然为政府弥补财政赤字以及向基础设施等国家重大建设项目投资提供了方便，但同时也延缓了中央政府从竞争性投资领域退出的过程，助长了地方政府在基础设施建设中对中央财政资金的依赖；另外，以国债为主体的债券市场结构也不利于鼓励和扩大民间投资，优化企业资本结构.同时也不利于分散财政风险。

　　2.债券发行制度设计的缺陷，制约了债券市场的市场化发展

　　这突出表现在：一是对企业债券发行规模和资金用途的约束。我国的企业债券发行采取的是额度审核制，并在发行规模上规定：未经国务院同意，任何地方、部门不得擅自突破，并不得擅自调整年度规模内的各项指标；企业累计债券总额不得超过净资产的40%；在企业债券筹集资金的用途上，规定企业发行债券募集的资金只能用于固定资产投资项目。严格的规模控制和资金用途限定，制约了企业债券市场的规模扩张。二是发行价格约束。发行价格约束表现为严格的利率管制。《企业债券管理条例》规定：“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的百分之四十。”此规定出台于1993年整顿金融秩序、治理社会乱集资时期，对于当时防范企业债券支付风险具有积极的意义。但随着资本市场的发展，这种利率上限规定却扭曲了企业债券发行的定价机制，因为它使企业债券的需求价格缺乏弹性，降低了对投资者的吸引力，同时也在一定程度上掩盖了不同企业债券的质量差异。三是对企业债券投资者的约束。《企业债券管理条例》规定，商业银行不能用吸收的存款投资于企业债券；保监会颁布的《保险公司投资企业债券管理暂行办法》也对保险公司投资于企业债券进行了规定。诸多对企业债券投资的限制，使得企业债券的投资者以个人为主而机构投资者不足，遏制了企业债券市场需求的扩张。

　　3.发债企业普遍存在着所有者虚位现象，使企业债券风险缺乏真正的承担主体