二 经验研究的准备工作

　　(一)主权信用评级数据的获得

　　大多数有关主权信用评级的研究都将评级机构发布的字母等级转化为数值等级。然而，除了定期发布主权信用等级之外，国际知名的评级机构通常也会在正式宣布升级或降级之前，定期公布或正面或负面的等级展望报告，并且随后发布一些关于主权等级升级或降级的评论或重点观望名单。例如，标准普尔公司(S&P)曾公开表示，其发布的信用观望(credit watch)就是依据一些公开的事件与短期趋势来预测 90天内信用等级变化的可能方向。此外，S&P定期公布的等级展望报告就是对6个月到2年之内的信用等级可能变化的方向所做的预测。

　　参照Amadou(2003)的做法，我们将Moody或S&P做的字母等级转化为数值指数，取值范围为1-58，具体的对应关系可参见附表1。同时，根据信用观望为正面还是负面来决定如何进行上下调整。由此，我们可通过Moody与S&P公布的主权信用等级计算出月度平均综合评级指数(It)。考虑到评级指数可能存在的非线性，我们进一步对该综合评级指数进行对数变换：Rt=ln(It/(59-It))。

　　(二)对债务危机的重新界定及债务危机数据的获得

　　鉴于20世纪80年代与90年代债务危机的频繁发生，许多学者开始关注主权违约和主权风险的决定因素。相关研究首先需要对债务危机下一个明确的定义。通常情况下，债务危机的发生意味着下列事件的发生：债务重组、未按期支付本金或利率而发生欠款、国际货币基金贷款协议的上限部分。一些研究综合考虑上述三个事件来定义债务危机；另外一些研究简单地采用某一个单个事件或对债务重组或欠款的度量来识别债务危机。例如Lee(1991)、Balkan(1992)、Lanoie和Lemarbre(1996)以及Marchesi(2003)采用债务重组的概念来定义债务危机；Hajivassiliou(1994)在定义债务违约时则考虑了所有上述三个事件。此外，考虑到90年代以后所发生的债务危机大多以对主权债券发生违约为特征，穆迪公司将一个主权债券的发行者满足下面的一个或多个条件时定义为违约状态，相关条件是：(1)延期支付利息或本金，尽管最终在宽限期之内付清；(2)发行者以息票率或面值更低的债券来代替原来的债券；(3)发生不公平的交换，以帮助发行者避免陷入更严重的违约中去(MoodyCompang，2003)。然而，当我们试图采用上述债务危机的定义时会面临两个主要问题：第一，对新兴市场国家而言，主权信用评级的历史较短；第二，主权债券发生违约的事件非常有限，自1985年以来，仅有7个主权债券的发行国家对其外币债券发生了违约，而且大多集中发生在1998—2002年。鉴于样本期间主权违约事件过少这一事实，Amadou(2003)借鉴Altman(1998)对困境证券的定义建议：如果主权债券的月度平均利差(实际计算中，月度债券评级指数(EMBI) 国家利差来表示)超出美国国库券1000个基点或更多时，就将此主权债券认定为困境债券，主权债券被认定为困境债券时，就认为发生了债务危机。随后，Amadou又给出了一个备选定义：如果一个国家的主权债券利差超出其历史分布的90%分位数时，就认定发生了债务危机。将主权债券处于困境定义为债务危机显然要比仅仅将主权违约界定为债务危机广义得多，这种改进的定义不仅包括了真正的主权违约事件，还包括了一些濒临违约但由于受到外界资助而成功规避的情况。显然，如果将债务危机的本质看做是信用风险的加剧，而这种加剧并不一定就导致违约，同时信用风险加剧事件的发生频率显然要比真正的违约事件发生频率更高，从这个意义来讲，这种改进的定义更加合理。因此我们采用这种改进的定义来识别债务危机的发生。

　　按照这种改进的定义，针对所选择的样本数据，我们总共识别出263次主权债券困境事件，而在这段时期货币危机的发生数为42次。进一步通过仔细对照这些事件的发生时间，我们发现总共仅有12个月，货币危机与主权困境同时发生。这一发现可能意味着即使采用这种改进的定义，货币危机与债务危机之间的相关性也较小，当然这一结论还需要进一步采用更为科学的方法加以验证。为了便于经验研究，我们引入债务危机的二元变量，如果在债务危机发生后的24个月内出现一次或多次主权利差高于 1000个基点，该变量取值为1，否则该变量取值为0。此外，考虑到债券危机与货币危机尤其是后者通常都要持续多个月，因此为了避免重复统计，我们应设定适当的数据窗口(data window)。对于债券危机而言，我们参照穆迪进行评级展望的频率，设定6个月为数据窗口，即当主权债券的月度平均利差在某月出现“大幅变化”(换言之，超出美国国库券1000个基点或更多时)，我们就将此后6个月内发生的所有大幅变化都视做一次危机，在统计债务危机发生时间与次数时不考虑在内。
　(三)对货币危机的界定及货币危机数据的获得

　　Eichengreen等(1995，1996)是最早研究货币压力度量方法的学者，并希望以此来确定货币危机的发生时间。具体来说，他们将汇率处于压力状态定义为当所构造的指数值超过一定临界值。这里的指数是由名义汇率、国际储备以及利率三个变量相对变化的加权和构成，该指数既包括了成功的投机攻击也包括了不成功的投机攻击。在该指数中的所有变量是相对于所选定的参照国家，同时其临界值是不随时间而变化的。

　　Eichengreen等人关于货币危机的定义受到了许多学者的批评，并由此衍生出了许多其他有关货币危机的定义。Kaminsky等(1998)以及Kaminsky和Reinhart(1999)对货币危机的定义与Eichengreen等人的非常类似，但在他们所构造的指数中不包括利率变化，因为在他们所研究的样本国家中，利率受到了中央银行的严格控制。一些学者考虑到不成功的投机攻击很难被识别，因此在构造货币压力指数时并不考虑该因素。例如Frankel和Rose(1996)以及Esquivel和Larrain(1998)将国际储备与利率差这两个变量从汇率压力指数中略去，构造了一个简单的货币崩溃指数。此外，有的学者强调了在货币危机中变量的波动程度明显不同这一特征。例如Zhang(2001)采用随时间变动的临界值来解决这一问题。考虑到现代货币危机的本质，同时由于市场化的利率数据在许多新兴市场国家中都无法获得，我们认为采用Kaminsky和 Reinhart的定义作为计算外汇市场压力的基准点是合理的。换言之，外汇市场压力(EMP)被定义为：

　　EMP=%汇率_it／std1_it %外汇储备