上面的直接比较有时可能并不是很恰当的，因为除了再融资方式外，还有其它可能影响直接融资成本的因素，比如总融资规模等。因为这里的直接融资成本是以其相对于总融资规模的比率来度量的，所以由于规模效应，这个比率一般会随着总融资规模增加而减小。为了考察这个规模效应，我们把直接融资成本对一个常数、一个代表再融资方式的虚拟变量和总融资规模(取自然对数)进行回归。我们把这个模型称为模型2。模型2的回归结果在表3中给出。从表3可以看出，总融资规模的系数为负(-0.009)且显著，因此规模效应确实存在。在考虑规模效应的情况下，代表再融资方式的虚拟变量的回归系数显著为负(-0.014)。这表明，平均来说配股的直接融资成本要比增发的低1.4%，鉴于总的直接融资成本为3.6%，这个差别是非常大的。这个结果与美国或欧洲国家市场的情况是一致的。
　三、价格影响

　　第二节讨论的直接融资成本是融资行为给再融资公司带来的直接成本。事实上，对再融资公司的现有股东来说，还有一种重要的成本——间接成本，即再融资行为导致地股票价格的下降。在美国市场，因为配股的负价格效应大于增发的负价格效应，即配股的间接成本大于增发的间接成本，所以，尽管配股的直接成本比增发的小，但仍有越来越多的公司选择增发而不选择配股。在中国股票市场，这种间接成本也是存在的。刘力等 (2003)研究表明，中国A股上市公司的增发公告存在负的价格效应；Wang等(2003)发现中国上市公司配股公告同样存在负的价格效应。但中国上市公司增发与配股的这种负的价格效应之间是否存在差异，现有的文献还没有这方面的研究。下面我们将比较中国上市公司增发和配股的负价格效应。

　　与其它研究再融资价格效应的工作一样，我们采用事件研究法。事件研究法是考察某一事件发生后股价变化的标准方法，该方法的关键在于：(1)选取一个合适的时间窗口；(2)估计在没有事件发生情况下的正常回报。在本文的时间窗口选取中，我们选取四个不同的时间窗口：再融资公告日后(包括公告日)五天、十天、半年和一年。我们选取五天和十天是为了研究再融资公告的短期价格效应，选取半年和一年是为了考察其长期的价格效应。在计算正常回报时，我们应用市场模型来估计在没有事件发生的情况下的正常回报。在应用市场模型的过程中，我们利用再融资公告前一年的公司股票回报率及市场指数来估计市场模型中所用的参数(考虑到可能的内部交易和信息提前泄露，我们实际用公告前一年零一个月到公告前一个月的数据来估计参数)。因为样本包括沪、深两市增发及配股的公司，所以我们用沪、深两市的以流通股市值为权重的平均指数为市场指数。

　　表4给出了再融资公告日后五天、十天、半年及一年的积累异常回报的平均值。在所有的市场模型的回归中，R-方(可决系数)的平均值为0.39，最小值为0.007，最大值为0.86，因此市场模型是一个比较合适的估计正常回报的模型。我们从表四中发现，增发和配股都有负的短期价格效应，并且这种负价格效应是显著的。公告后的五天内，增发公司的股票价格平均下降了2.42%，十天内下降了2.6%；配股公司在公告后的五天内股价下降了1.3%，十天内下降了1.34%。这个结果与刘力等(2003)的结果是一致的。从长期来看，增发公司的股价在半年内下降了3.39%，一年内下降了5.96%，并且这些长期异常回报在90%的置信度上是显著的。在表4中我们同时比较了增发和配股的融资公告的价格效应，P—值显示，从短期来看，增发的负价格效应比配股的负价格效应显著地大；从长期来看，增发的负价格效应比配股的负价格效应也要大，但显著性不高。这个结果与美国市场的情况正好相反。

　　 正如在研究直接融资成本时一样，这种直接的比较有时是不恰当的，因为有可能存在其它因素影响融资公告的价格效应。在这里，我们并不考虑公司的特征因素，比如公司的财务数据或Fama—French(1993)因子等。我们不考虑这些因素是基于以下两个理由，第一，已有的关于中国股市资产定价的实证研究文献发现，在解释中国股市方面，Fama-French三因子模型或其它公司特征模型并不是很成功，它们并不比市场模型有更强的解释能力；第二，刘力等(2003)和Gajewski and Ginglinger(2002)发现，这些公司特征对再融资的价格效应没有显著的解释能力。所以，在这里我们只考察那些再融资行为本身的特征。具体来说，我们把再融资公司公告后五天的积累异常回报和公告后一年的积累异常回报对以下因素进行回归：代表再融资方式的虚拟变量(DR，如果再融资方式为增发，则DR=0；如果再融资方式为配股，则DR=1)，总融资规模(ln(GP))，代表股权结构的虚拟变量(DS，如果第一大股东持股比例大于1／3，则该DS=1；否则DS=0)，以及再融资前的股票市场表现(PP)。这里有两点需要说明：(1)我们用从再融资公告前一年零一个月到公告前一个月的基于市场模型的异常回报作为再融资前的股票表现；(2)考察股权结构是因为再融资后股权结构将有可能发生变化。

　　短期积累异常回报回归结果在表5中给出。模型1实际上就是两个平均值的简单比较，它表明再融资方式对融资后的价格效应有显著的解释能力。平均来说，在再融资公告后五天，增发导致的价格下降要比配股导致的价格下降多1.12%。模型2、模型3和模型4分别检验了总融资规模、公告前的股票表现和公司的股权结构对融资后价格效应的影响，但除了常数和再融资方式虚拟变量外，所有的参数都不显著，表明这三个因素对再融资后短期的价格效应都没有解释能力。

　　 长期积累异常回报的回归结果在表6中给出。模型1实际上就是两个平均值的简单比较。模型2考察了总融资规模的影响，其系数估计为-0.004，但统计上不显著。模型3考察了公告前股票表现对公告后股价的影响，其系数为-1.09且在统计上显著。从模型3可以看出，在考虑到公告前股票表现的影响后，代表再融资方式的虚拟变量DR的系数为显著的正(0.0797)，这表明配股的长期负价格效应要显著地小于增发的长期负价格效应。模型4表明股权结构对再融资后的长期价格效应没有解释能力。